本文源自：期货日报
2025年年初，国际贸易争端再度升级，贸易摩擦2.0的爆发重新引发全球市场的广泛关注。作为全球最大的两个经济体，中美之间的贸易摩擦不仅直接影响全球经济格局，而且显著加剧金融市场的不确定性。在此背景下，回顾2018年首次中美贸易摩擦期间金融市场特别是50ETF与500ETF期权市场波动率的变动规律，具有重要的现实意义。彼时，伴随关税升级、反制措施以及不断演变的政策预期，50ETF与500ETF波动率指数呈现显著攀升态势，并周期性剧烈波动。此种市场环境为期权波动率交易创造了丰富的投资机遇。期权波动率交易的核心理念在于依据波动率水平进行“低买高卖”操作，即在波动率相对低位时买入期权，并在波动率升高时卖出期权，从而通过波动率的周期性变化获取收益。2025年贸易摩擦重启，尽管市场结构与环境已有所变化，但50ETF和500ETF波动率的基本运行规律与市场情绪的表征往往存在相似性。因此，投资者若能深入理解并掌握2018年首次贸易摩擦期间50ETF和500ETF波动率的走势规律，将能更有效地应对新一轮市场不确定性。本研究不仅具有理论价值，而且为投资者在当前复杂多变的市场环境中开展有效的波动率策略布局提供重要的参考与决策依据。
研究方法
本研究旨在探析中美贸易摩擦背景下市场波动率的变动规律。研究的基本思路是回顾2018年中美贸易摩擦期间的关键节点事件，考察每个事件发生前、当日以及事后不同时间段的已实现波动率变化（RV），进而归纳波动率变化规律及其对期权交易策略的启示。期权波动率交易的核心策略在于“低买高卖”，即在波动率处于相对低位时买入，在高位时卖出，利用波动率的均值回归特性获取收益。为实现研究目的，本研究分为两个主要部分：第一部分详细阐述已实现波动率的度量方法及其优势；第二部分聚焦于2018年中美贸易摩擦中的关键节点进行事件分析，并通过对比关键节点前后50ETF和500ETF的市场表现，为深入探讨波动率变化对市场情绪及交易策略的影响奠定坚实基础。
1．已实现波动率概述
在金融市场中，衡量波动率的指标体系包括历史波动率、隐含波动率以及已实现波动率等。相较于其他指标，已实现波动率具有显著优势。一是直观性与时效性。已实现波动率直接来源于实际交易数据，能够真实反映资产在特定时间区间内价格变动的实际幅度，有效避免了模型假设可能引入的偏差。二是高频数据利用。已实现波动率通常基于高频交易数据计算，其结果能够更精细地刻画价格在微观层面的波动特征，从而为市场情绪研判和风险度量提供有力支撑。
已实现波动率的计算过程可概括为以下步骤：首先，将一个完整的交易日以5分钟为单位划分为多个短期时间段，并计算每个时间段内资产的收益率，即价格变动的比例。为避免正负收益率相互抵消，并更有效地反映较大波动对整体风险的影响，对每个时间段的收益率进行平方处理。其次，将所有短期收益率的平方值进行累加，形成一个反映整个交易日内波动总量的数值。最后，对该累加结果进行平方根运算，使其尺度恢复至与原始收益率一致的水平，便于后续分析与比较。
2.2018年中美贸易摩擦关键节点分析
本研究部分将聚焦于2018年中美贸易摩擦中的五个关键事件节点，选取事件发生前、当日等多个时间段内的50ETF和500ETF价格表现数据。通过对比分析不同阶段的涨跌幅变化，探寻市场波动与重大政策事件之间的内在关联。研究数据来源于贸易摩擦期间的实际交易数据，通过比较事件前一日、事件当日、事件后一日以及前后一周的涨跌幅变化，分析市场情绪的快速反应及其对ETF价格波动的即时影响。
下表汇总了2018年中美贸易摩擦期间五个关键节点的数据，数据内容包括事件发生前一日、当日、后一日以及前后一周的50ETF和500ETF的涨跌幅。通过这些数据，可以量化分析每个关键节点对市场情绪的冲击程度。
表为2018年中美贸易摩擦期间关键节点50ETF表现
表为2018年中美贸易摩擦期间关键节点500ETF表现
基于上述数据，本研究将重点分析以下市场规律：
规律1：500ETF波动幅度显著高于50ETF。在所考察的大部分关键事件节点，500ETF的涨跌幅度绝对值均显著大于50ETF。例如，在2018年3月23日事件日，500ETF下跌5.15%，而50ETF下跌2.62%。这表明500ETF对贸易摩擦事件的敏感度更高，市场波动性更大。
规律2：事件前一日ETF普遍下跌。针对50ETF，事件前一日涨跌幅在五个事件节点中三次为负值（-0.95%、-0.01%、-1.05%），一次接近于零（0.25%）。针对500ETF，事件前一日涨跌幅均为负值。这表明在关键事件发生前一日，市场可能已开始释放避险情绪，导致ETF价格承压下行。
规律3：事件前一周ETF持续下跌。无论是50ETF还是500ETF，事件前一周的涨跌幅均为负值。这表明在关键事件发生前一周，市场可能已累积了较为悲观的负面预期，导致ETF价格持续走弱。
规律4：500ETF事件后一周普遍上涨。500ETF在事件后一周的涨跌幅均为正值（3.71%、0.36%、1.72%、0.39%）。这可能表明事件冲击过后，市场情绪出现一定程度的修复，或者500ETF所代表的中小企业板块在事件冲击后展现出更强的反弹韧性。
此外，以下细节性规律亦值得关注：
事件当日表现分化：50ETF在事件当日的市场表现呈现分化态势，既有下跌又有上涨。而500ETF在事件当日的整体表现偏负面，前两次事件日均出现显著下跌。
500ETF在事件后一日波动剧烈：500ETF在事件发生后的第二个交易日波动性异常突出，既出现大幅上涨（2%和2.22%），又出现剧烈下跌（-6.24%）。这表明500ETF在事件冲击后，市场反应的不确定性较高。
50ETF在事件后一周表现相对疲软：与500ETF事件后一周普遍上涨形成对比，50ETF在事件后一周的表现相对疲软，五个事件节点中四次事件后一周的涨跌幅均为负值，仅有一次接近于零。这可能表明大型蓝筹股（50ETF主要成分股）在事件冲击后的恢复速度可能慢于中小企业板块。
共同的“事件前下跌”模式：无论是50ETF还是500ETF，均呈现出在关键事件发生前，无论是前一日还是一周，都出现下跌的模式。这可能反映了市场对中美贸易摩擦事件的普遍担忧以及提前反应机制。
实验结果与讨论
1．实验结果
以下两张图分别展示了50ETF和500ETF在2018年的已实现波动率（RV）走势。由图示可清晰观察到：
在2018年3月23日，500ETF的波动率达到全年峰值。图中黑点清晰地标示出一个尖锐的波动率峰值。这表明3月23日事件对500ETF市场造成了极大的冲击，市场波动异常剧烈。50ETF亦形成一个相对明显的峰值，但峰值高度显著低于500ETF，波动幅度也相对缓和。在该事件日，500ETF的波动率远超50ETF，印证了该事件对中小企业集中的500ETF影响更为显著，市场反应更为剧烈。
在2018年6月15日，500ETF的波动率相较3月23日有所回落，但仍维持在相对较高的水平。波动率曲线在此日期形成一个明显的局部峰值，但峰值尖锐程度不及3月23日。50ETF的波动率亦出现上升，形成一个小峰值，但峰值水平依然低于500ETF，且波动幅度相对平缓。在该事件日，两者的波动率均呈现上升态势，但500ETF的波动率仍显著高于50ETF，表明事件冲击持续存在，但强度可能较3月有所减弱。
在2018年7月6日，500ETF的波动率再次出现显著峰值，虽然峰值高度略低于3月23日，但仍属于全年较高水平。波动率曲线再次出现一个明显的尖峰。50ETF在7月6日也出现波动率上升，峰值较为明显，且此次的峰值高度相较之前两个事件日有所提升，但仍低于500ETF。在该事件日，两者的波动率再次同步上升，且50ETF的波动率峰值相对前两次有所增加，但500ETF的波动率依然更高。这可能表明事件的负面影响持续发酵，且对50ETF的影响亦在逐步增强。
在2018年9月18日，500ETF的波动率相对平稳，图中显示波动率曲线在此日期附近较为平缓，未见明显的尖峰。波动率水平处于全年相对较低的区间。50ETF在9月18日亦表现出相对平稳的波动率，曲线同样较为平缓，波动率水平也较低。在该事件日，两者的波动率均未出现明显上升，表明该事件对市场波动的影响相对较小，或市场已对此类事件表现出一定的适应性。
在2018年12月3日，500ETF的波动率出现一定程度的上升，图中显示波动率曲线在此日期附近略有抬升，形成一个小幅峰值，但峰值并不尖锐，亦低于前几次的峰值水平。50ETF在12月3日也出现波动率的上升，形成一个相对明显的峰值，且此次50ETF的峰值高度与500ETF的峰值高度较为接近。在该事件日，两者的波动率均有所上升，且50ETF的波动率上升幅度相对较大，与500ETF的波动率水平趋于接近。这可能表明年底事件对大盘蓝筹股（50ETF）的影响有所增强。
总体而言，这五个关键事件节点均在不同程度上影响了中国股票市场的波动率，尤其是在中美贸易摩擦初期（3月、6月、7月），市场波动性显著上升。500ETF作为中小企业的代表，对贸易摩擦事件的波动反应更为敏感和剧烈。随着时间推移，市场可能逐步消化和适应贸易摩擦的影响，波动率在9月份有所降低。但在年底，可能由于新的不确定性因素出现，波动率再次呈现抬头迹象，此时50ETF的波动率上升幅度亦较为明显。
2．交易策略讨论
基于上述实验结果与分析，本研究发现以下可能对波动率交易产生积极影响的交易策略：
策略1：基于关键事件节点的波动率卖出策略。从交易视角来看，五个关键时间节点的当日或后一日的已实现波动率确实呈现出阶段性高点特征。这可被视为波动率交易中潜在的卖出时机，尤其适用于短期（如周或月）波动率交易策略。这些时间节点在很大程度上成功捕捉到了RV的局部峰值。
策略2：基于时间衰减的波动率交易策略。从时间维度观察，无论是50ETF还是500ETF，RV的峰值高度似乎呈现出随时间推移而逐渐下降的趋势。尽管并非严格的单边递减，但整体下降趋势是较为明显的。这可能反映了市场参与者对贸易摩擦风险已形成一定的心理预期和适应性，市场恐慌情绪有所减弱。
研究结论
本研究通过回顾2018年中美贸易摩擦期间五个关键事件节点前后50ETF和500ETF的市场表现和已实现波动率变化，深入探析了贸易摩擦背景下中国股票市场波动率的变动规律。研究结果表明：
中美贸易摩擦的关键事件显著推升了50ETF和500ETF的已实现波动率，尤其在贸易摩擦初期，波动率峰值更为突出。这验证了贸易摩擦等重大不确定性事件是驱动市场波动率上升的重要因素。
500ETF对贸易摩擦事件的波动反应更为敏感和剧烈，其波动率水平和峰值高度普遍高于50ETF。这可能与500ETF所代表的中小企业板块对宏观经济和政策风险更为敏感有关。
市场对贸易摩擦事件的反应存在一定的模式，例如事件前ETF价格普遍下跌，事件发生时及之后波动率显著上升。这些模式为基于事件驱动的波动率交易策略提供了可参考的规律。
随着时间推移，市场对贸易摩擦的冲击逐渐适应，波动率峰值呈现衰减趋势。这表明市场具有一定的自我修复和风险消化能力，波动率交易策略需要动态调整以适应市场变化。
基于关键事件节点卖出波动率，以及利用波动率随时间衰减的特性进行交易，可能是在中美贸易摩擦背景下获取收益的有效策略。投资者可以结合事件分析和波动率变化规律，制定相应的期权交易策略。
总结而言，本研究揭示了中美贸易摩擦对中国股票市场波动率的显著影响，并提炼出若干可应用于波动率交易的策略思路。研究结果为投资者理解和应对贸易摩擦等不确定性事件下的市场波动风险，以及制定有效的风险管理和投资策略提供了有益的借鉴。（作者单位：融达期货）
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