中金：维持中粮家佳康跑赢行业评级 升目标价至2.5港元

　　中金发布研报称，维持中粮家佳康（01610）25/26年净利润7.6/11.5亿元。当前股价对应2025/26年10/7倍P/E，维持跑赢行业评级。该行判断随流动性改善提振港股生猪板块估值，上调目标价39%至2.5港币，对应2025/26年14/9倍P/E，对应33%上行空间。公司公布1H25营收同比+19.8%至89.63亿元，生物资产公允价值调整前/后净利润为1.98/3.17亿元，同比+5.20/+0.01亿元，业绩符合该行预期，盈利增长因生猪养殖稳定生产节奏、成本改善；生鲜业务大幅减亏。

　　中金主要观点如下：

　　生猪养殖恢复高质量增长，品牌生鲜业务经营突破

　　根据公司公告，1）生猪养殖：出栏量恢复高质量成长。1H25收入同比+68.7%至44.94亿元，主因出栏量同比+83%至289.9万头；商品猪销售均价同比-4.5%至14.59元/公斤；此外，公司拓展“公司+农户”模式，新模式贡献出栏量成长。2）生鲜猪肉：品质坚守、渠道深化、品牌传播，生鲜板块突破。1H25生鲜猪肉收入同比+21%至25.4亿元，品牌收入占比提+4.5ppt至31.2%；品牌盒装猪肉销量+47%至2，779万盒，亚麻籽猪肉销量同比+123%；1H25同比减亏2334万元。3）饲料业务：1H25饲料业务收入同比-3.7%至31.27亿元，销量同比+1.6%至95.8万吨。4）肉制品及肉类进口：肉制品收入基本持平于3.8亿元；肉类进口收入同比+16.4%至12.2亿元。

　　养殖成本持续改善，资金状况保持稳健

　　根据公司公告，1）养殖管理：专项攻坚压降养殖成本，成本稳健下降。该行测算2Q25完全成本13.0-13.5元/千克，该行判断随着公司高效种猪繁殖体系落地、中粮特色“公司+农户”养殖模式占比提升、关键养殖环节效率指标优化，2H25成本仍有望进一步优化。2）资金情况：资产负债表稳健，杠杆率处于同业偏低水平。1H25末资产负债率较2024年末+0.3ppt至53.2%，因支付收购中粮嘉华对价款净债务同比小幅增加。

　　轻资产模式边际提升生猪养殖出栏弹性，品牌战略驱动生鲜业务长期业绩释放

　　根据公司公告，1）生猪养殖：经营生产提效降本，回归健康成长轨道。成本方面，公司推动全要素、全环节、全员参与降本，建立专项提升任务，成本竞争力或增强；出栏量方面，1H25末公司流动性生物资产27.9亿元，较2024年末+16.9%，此外公司加大力度探索轻资产养殖模式，该行判断有望支撑25年出栏量500-600万头。2）生鲜猪肉：品牌引领战略现成效。当前公司着力提升生鲜产品品质，拓增头部、胖改系超市、头部电商等销售渠道，进行消费者群体精准传播，该行认为利润贡献有望逐步提升。

　　风险提示：猪价低于预期；出栏量低于预期；疫情风险；成本上涨压力。